10月20日，一则来自上交所的债券项目消息，值得文旅行业认真研究。 安徽天柱山旅游发展有限公司申报的2026年面向专业投资者非公开发行公司债券项目，拟发行规模5亿元，承销机构为申万宏源证券。上交所项目平台显示，受理日期为2026年9月29日，项目状态为已受理。之所以值得关注，是因为它涉及文旅行业长期存在的一道融资难题：一家拥有优质自然资源、具备稳定游客基础的地方景区，究竟如何建立被资本市场认可的信用体系？ 更值得研究的是，天柱山走到债券申报阶段，背后有一条持续多年的国企改革、资产整合和经营升级路径。天柱山的经营底盘：游客增长，收入扩大，资产规模持续提升
天柱山位于安徽潜山市，是国家5A级旅游景区，也是区域文旅产业的重要经营性资源。安徽天柱山旅游发展有限公司成立于2003年，注册资本8000万元，业务覆盖景区管理、客运索道、旅游服务及相关开发建设。目前工商登记显示，公司由安徽天柱山文化旅游控股集团有限公司100%持股。从其的历史表现来看，天柱山近几年的游客增长具有一定持续性。数据来源：新华社相关报道、潜山市政协及天柱山风景区官方披露从全域口径看，2023年天柱山风景区接待游客258万人次；2025年达到372万人次，同比增长33%。同年主峰景区游客增长34%，集团披露营收3.38亿元，同比增长39%，经营规模与游客量同步提升。这里必须要区分三个层次：风景区接待游客量、旅游发展公司的营业收入、文旅控股集团的合并经营数据，分别对应不同统计和财务口径。此前公开资料还披露，2024年天柱山景区营收突破2.7亿元、文旅集团资产174亿元。这些数字虽能够说明经营体量，却不能直接替代本次发债主体的审计报表。小编认为，天柱山最有价值的变化，还是将游客增长开始与索道、研学、住宿及全域旅游产品的扩张相互配合。但要进一步证明它具有优秀的偿债能力，市场还要观察利润、经营现金流、债务期限和利息保障水平。单纯的营收增长并不足以完成信用判断。 从资产整合到5亿元债券申报，天柱山走了怎样一条路？
要理解这次融资，还要回看天柱山过去几年的资本化准备。公开资料显示，它的资产整合和公司治理改革早于此次债券申报。2021年，天柱山启动旅游公司改革上市工作。安庆市纪委监委公开的整改通报明确，计划剥离相关经营性项目及资产，设立安徽天柱山文化旅游股份有限公司作为上市主体，同时推动原旅游公司向综合性国有资本投资运营公司转型。新股份公司于当年6月完成工商注册。 2023年至2024年，改革进一步延伸到集团层面。当地组建天柱山文旅集团，统筹文旅资源，并推进索道、地热、历史文化街区等经营资产的收购、投资和运营。公司治理方面，也同步推动绩效考核、投资管理与内部机构改革。对于需要资本化的文旅企业来说，这一步其实非常关键。资本市场评估一家景区企业，除了看游客和收入，还要看资产权属、经营主体、关联交易、债务结构和资金归集是否清楚。景区资源丰富，却分散在不同主体手里，融资信用就难以集中。 与此同时，天柱山持续投入经营性项目。龙潭河景区系列工程此前披露总投资约7亿元；另一个总投资1.2亿元的天柱山研学旅游营地于2023年启动建设，2025年投入使用。截至当年10月底，该营地接待游客超过10万人次，实现营收约2900万元，并获得邮储银行贷款支持。 这些项目提供了一种值得参考的转型路径：基础设施形成承载能力，新增产品创造收入，再通过经营数据建立融资依据。到了2026年，天柱山旅游发展公司正式申报5亿元非公开公司债券，由申万宏源证券承担承销工作，9月29日获得上交所受理。从债券审核制度看，小编认为行业需要理解受理的真实含义。上交所对债券信息披露和风险核查有明确要求，但有一个容易被忽视的事实：根据现行申报指引，非公开发行公司债券实行负面清单管理，并不设置统一的财务指标门槛。因此，受理说明申报进入了正式程序，尚不能作为企业信用质量获得最终认可的依据。真正考验发行能力的，是后续审核与机构投资者的认购定价。小编算一笔简单的账。假设这5亿元债券最终全部发行，票面年利率为3%至4%，那么对应的年利息成本约为1500万至2000万元。这只是情景测算，实际利率尚未确定。更重要的是本金偿还。景区游客每年都能贡献收入，但债券本金需要在约定期限内偿付。对于季节性明显、固定资产投入较大的旅游企业，经营现金流与债务到期安排之间的匹配，远比账面资产规模重要。这也解释了为什么一家拥有近200亿元集团资产背景的景区企业，仍需要认真核查具体发债主体的信用状况。母集团的资产规模，不能自动等同于子公司的偿债资源；地方国资背景，也不能替代具有法律约束力的增信措施。把视野扩大到行业，旅游企业的债券融资仍属于相对小众的市场。联合信用管理2026年6月的行业研究显示，截至2025年底，其统计的有效主体评级旅游发债企业为30家，相关存续债券余额1281.88亿元，仅占同期信用债余额的0.37%。这说明旅游债券融资具有一定规模，但相较整个信用债市场，占比仍然很低。小编认为核心仍是三个约束：旅游收入季节性较强、重资产项目投资回收周期长、部分景区企业盈利与现金流对门票及传统交通业务依赖较大。投资者最终需要判断企业能否持续还本付息。 对天柱山而言，这次申报至少释放了三个值得关注的信号。其一，地方文旅企业的融资方式正在向标准化信用工具延伸。银行项目贷款、债券融资和未来可能的股权融资，可以对应不同经营阶段与资金期限。其二，景区资产整合的价值正在从规模扩张转向信用建设。索道、酒店、研学和商业服务形成可持续经营收入后，资产在融资体系中的价值才有机会得到体现。 其三，文旅资本化需要同时接受经营效率与财务纪律的检验。对地方政府和文旅集团而言，下一步重点应放在经营资产确权、独立核算、现金流管理和债务期限匹配上，让项目投资与融资规模建立可验证的对应关系。
景区资源决定吸引力，经营现金流决定偿债能力，而持续可验证的信用，才决定资本愿意以什么价格进入。
